铜：短期供应偏紧难以逆转 风险或定价于远期

【现货】3月12日，SMM1#电解均价78580元/吨，环比+920.00元/吨；对主力+10元/吨。据SMM,铜价破位上行后市场成交逐渐冷清，现货升水上行原因主要为持货商结构博弈与供应紧缺预期所致。

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【宏观】美国2月核心CPI季调环比涨幅从上月0.4%回落至0.2%，同比从3.3%回落至3.1%；总CPI季调环比从0.5%回落至0.2%，同比从3%回落至2.8%，均低于市场预期。从分项来看，油价与机票价格降温明显，反映经济总需求趋弱。美国“经济过热”的市场预期转向对潜在经济走弱的担忧：劳动力市场放缓，2月失业率录得4.1%，为2024年11月以来新高；特朗普关税政策风险加大市场对供给侧通胀担忧，2月美国密歇根大学通胀预期（1年）升至4.3%；2月美国服务业PMI初值49.7大幅低于预期值53，为两年内首次跌入收缩区；1月美国零售月环比创2年来最大跌幅；2月美国制造业PMI为50.3（前值50.9），低于预期的50.7。在此宏观背景下，工业品价格上行空间有限，关注美联储3月经济展望及美国经济基本面变化。

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【供应】铜矿方面，铜精矿现货短期趋紧，TC持续下行。截至3月7日，铜精矿现货TC报-15.61美元/干吨，周环比-0.80美元/干吨。据my steel，市场逐步进入季节性检修高峰期，部分铜冶炼厂陆续开始进入检修状态。铜陵有色金属集团旗下个别冶炼厂虽有所延长大修计划，但检修安排也属于计划内，且剩余部分冶炼厂目前仍按年内检修计划执行。精铜方面，2月SMM中国电解铜产量105.82万吨，环比增加4.38%，同比增长11.25%；1-2月累计产量207.20万吨，同比增长7.91%；据SMM，预计3月国内电解铜产量环比增加4.20万吨，升幅为3.97%，同比增加10.07万吨，升幅为10.08%；预计4月产量将出现下降，主要是因为冶炼厂检修增加和亏损幅度较大部分冶炼厂将降低产能利用率。

【需求】加工行业开工率季节性回暖，3月6日电解铜制杆周度开工率73.13%，周环比-0.53个百分点；3月6日再生铜制杆周度开工率33.67%，周环比+2.92个百分点。终端方面，2024年全年电网累计投资完成额6082亿元，同比增长15.26%；根据国家电网，预计2025年电网投资将超过6500亿元，电网对铜需求仍有托底作用。空调方面，3月家用空调内销排产1376万台，同比增长11.4%；出口排产1000万台，同比增长9.2%；空调内销排产起量，系季节性备货+两新政策推动，出口排产较前期预期下修。

【库存】全球库存走势分化，国内社库季节性去库。截至3月12日，LME铜库存24.03万吨，日环比-0.39万吨；截至3月11日，COMEX铜库存9.28万吨，日环比+0.03万吨；截至3月7日，上期所库存26.74万吨，周环比-0.10万吨；截至3月10日，SMM全国主流地区铜库存36.00万吨，周环比-1.70万吨；截至3月10日，保税区库存5.39万吨，周环比+0.85万吨。

【逻辑】（1）宏观方面，关税预期反复对铜价形成扰动，年初以来美铜进口关税价差预期为铜价交易主线，COMEX-LME价差处震荡格局。美国消费走弱信号释放，美国经济放缓担忧升温，市场对滞胀或衰退的风险担忧升温，经济走弱下的降息预期或又成为短期铜价博弈主线。（2）基本面方面，1月以来铜矿现货TC持续下行，国内再生铜原料供应趋于紧张，供应端铜矿及废铜原料均趋紧，对价格形成支撑；节后下游开工率保持稳健，现货贴水收敛，铜价破位上行后市场成交逐渐冷清。展望后市，铜矿及废铜供应趋紧，关税价差预期驱动反复，为铜价提供较强支撑，短期铜价偏强，重点关注海外宏观预期变化、关税预期驱动变化，微观维度上关注COMEX铜-LME铜价差变化、COMEX铜和LME铜库存变化。

【操作建议】主力参考77000-82000

【短期观点】谨慎偏多

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