新式徽菜“小菜园”IPO：疯狂开店背后负债存货规模大增

（原标题：新式徽菜“小菜园”IPO：疯狂开店背后负债存货规模大增）

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小菜园的收入主要来源于“小菜园”品牌门店，该品牌各期收入占公司总收入的比重均在99%左右

标点财经研究员 辛夷

“性价比”已逐渐成为现代年轻人就餐选择的重要标准，“好吃不贵”的需求使得大众便民餐厅潜力巨大。

追求实现“有华人的地方就有小菜园”的大众便民中式餐饮领导者――小菜园国际控股有限公司（下称小菜园）正式向港交所递交招股说明书，申请登陆港股。本次IPO，小菜园募资预计将用作持续扩大门店网络、增强供应链能力、提高数字化能力等多方面。

在2013年于安徽开出第一家门店后，该公司门店网络陆续拓展至江苏、上海、浙江、北京等地。小菜园招牌菜包括安徽名菜臭鳜鱼、农家红烧肉、瓦罐汤和地锅本仔鸡等。除“小菜园”这一品牌外，公司还打造了观邸、复兴楼、菜手等子品牌。

查阅招股书，标点财经研究员注意到，2021年至2022年及2023年1―9月（下称报告期），小菜园门店数量翻倍，业绩规模快速增长。同时，公司负债规模居高不下，存货、应收款项规模也高速增长。上市之前，加华资本或存在突击入股的情况。

净利润负债同步扩张

2013年，以亲民价格提供中式餐饮的小菜园首家门店在安徽开设，经过多年发展，小菜园已逐步建立了覆盖119座城市的全国性门店网络。据弗若斯特沙利文资料显示，按截至2023年9月30日止九个月的门店收入计，小菜园在客单价介于50元至100元的中国大众便民中式餐饮市场的所有品牌中排名第一。

报告期内，小菜园直营门店总数由278家快速增至548家，增长翻倍，其中，包括542家“小菜园”门店及6家其他子品牌门店。可以看到，该公司收入主要来源于“小菜园”门店，该品牌各期收入占公司总收入的比重均在99%左右。预计至2026年底，“小菜园”门店数量将超过1100家。

门店数量快速扩张背后，小菜园营收及净利润也实现快速增长。报告期内，该公司营业收入分别为26.46亿元、32.13亿元、34.29亿元，2022年及2023年前9个月分别同比增长21.5%、41.6%；各期净利润分别为2.27亿元、2.38亿元、4.30亿元，2023年前9个月同比增幅高达107.6%。

值得注意的是，伴随业绩高速增长，小菜园的负债规模也明显较高。数据显示，报告期内，小菜园的流动负债分别为6.98亿元、5.83亿元、6.08亿元，非流动负债从2021年末的4.00亿元增至2023年9月末的6.29亿元。其中2021年及2022年，小菜园分别取得流动负债净额4.68亿元、2.32亿元。

而在流动负债中，各期未偿还银行贷款及其他借款分别为3946.10万、1.13亿元、5000万元，且其所有银行贷款均须于一年内或按要求偿还，并有抵押或担保。报告期内，小菜园流动比率分别为0.3、0.6、1.2，未来若没有充足经营活动所得现金流入或足够的外部融资能力，将影响该公司的经营情况。

小菜园截至所示日期的流动负债情况

数据来源：小菜园招股书

门店扩张提升存货规模

从业务方面来看，全面服务大众的小菜园，着力打造线下堂食为主+在线外卖为辅+线下新零售同步发展的全场景业务布局。该公司于近期正式启动线下新零售业务，售卖健康、新鲜的产品。报告期内，小菜园毛利率水平不低，各期分别为65.5%、66.1%、68.6%。

作为餐饮行业的一员，小菜园的原材料及消耗品主要包括食材消耗、饮料成本、包装等材料的消耗。报告期内，该公司原材料及消耗品成本分别为9.13亿元、10.88亿元、10.78亿元，占各期间收入的比重约为三成。

小菜园存货主要包括食材、调味品、酒水饮料及其他，其中食材主要包括家畜及家禽产品、水产品、米饭以及用于制备菜式的蔬菜。报告期内，该公司的存货水平明显增长。数据显示，小菜园各期存货分别为5808.8万元、8477.1万元、1.17亿元，2022年同比增速为45.9%，2023年9月末相比2022年末增长了37.4%。

该公司在招股书中表示，门店网络扩张导致食材及调味品增加，2022年新开48家门店，2023年前九个月新开设了79家门店，需要维持该等门店的存货。   

同时，标点财经研究员注意到，小菜园的存货周转天数由2021年的18.9天增加至2023年9月末的25.2天。

餐饮行业食材存货不同于其他易于储存的货物，食材储存周期较短，且食材的新鲜程度决定了菜品口感，更决定了食品是否安全。未来，若消费者品味及喜好发生变化或将会导致产品库存过多，将增大该公司陈旧存货损失风险。

小菜园报告期内存货情况

数据来源：小菜园招股书

加华资本突击入股

从股权结构角度观察，截至招股书签署日，小菜园创始人汪书高通过七个持股平台控制公司约92.99%的股票投票权，为该公司的实际控制人。

值得注意的是，本次IPO前，加华资本是小菜园唯一的外部机构投资者，并且在上市前夕的2023年12月19日，加华资本再次突击入股，累计向小菜园投资5亿元，持有小菜园约7%的股份。

报告期内，小菜园的贸易及其他应收款项主要包括应收贸易账款、其他应收款项及押金、预付款项、可收回增值税，各期应收款项分别为1.26亿元、1.85亿元、2.19亿元。其中，预付款项是小菜园应收款项中的“大头”，各期分别为7582.9万元、8735.6万元、1.03亿元，在应收款项中占比过半。小菜园表示主要是由于该公司门店数量增加，导致租金及物业管理开支的预付款项增加。   

另外，小菜园的应收贸易账款主要指来自第三方支付平台（如支付宝及微信支付）及第三方外卖服务平台的应收款项。由于小菜园的外卖业务增长，该公司的应收贸易账款规模也增长明显，由2021年的1728.4万元增长至2023年9月的3026.6万元，且应收贸易账款周转天数由1.9天增加到2.3天。若出现拖欠款项，将会影响该公司的流动性。

餐饮行业门槛较低，竞争较为激烈，小菜园快速扩大门店数量使得资金、存货、应收款项都面临更大的压力，或将影响该公司未来业绩的持续发展。