权益强势上涨压制债市，央行“八连增”黄金后仍有配置价值 | 债圈大家说07.09

　　AI摘要：债市短期机会有限，建议维持久期杠杆并观望；当前表面平静但长久期品种换手率暗藏波动风险。部分品种如10Y国开债空头回补策略最优，30Y国债受切券预期扰动较大。市场整体窄幅波动，需提升组合流动性应对潜在变化。物价方面，6月CPI转涨因工业品价格回升及能源、蔬菜价格支撑，PPI受内需不足及出口压力拖累环比续跌，后续政策发力或助温和回升。黄金因美元信用弱化加速"再货币化"，避险属性凸显；央行增持空间仍大，但胀概率低限制其抗通胀效用，地缘风险减弱或压制短期表现。

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　　1、债市走弱

　　数据来源：Choice

　　首席经济学家刘郁

　　往后看，债市短期的机会暂不显著，在这样背景下，维持久期杠杆不掉队，同时继续等待或是较优选择。当前债市定价虽表面“风平浪静”，但长久期品种的换手率实则不低，这也意味着暗流涌动之下，一旦有超预期事件发酵，行情发展速度或同样较快。

　　华创资产管理二部屈庆团队

　　虽然A股继续强势，但对债市的扰动偏小，长端利率仅有小幅回升。TL补完了下方120.77处的缺口后在昨天午后横盘的区间继续震荡，关注下方缺口补完后是否就形成支撑，如支撑住则可能还有一次挑战前高的机会，否则走弱概率偏大，需要根据盘面灵活应对。

　　固收首席分析师颜子琦

　　10Y国开债的空头回补策略最优。30Y国债与10Y国债的空头回补策略结果次于10Y国开，原因在于30Y国债的个券利差受切券预期变化影响较大，而10Y国债则存在国债期货反套的使用者，且当前借贷量变化不大。在当前债市相对内卷的环境下，空头回补策略能够为投资者提供超额收益，同时对个券利差判断提供一定的支撑。

　　FICC 债券投资部

　　目前我们似乎看不到推动收益率大幅变动的因素，市场本身也处在窄幅波动的格局之中。但我们依然建议未雨绸缪，进一步提升组合整体流动性，以应对市场可能发生的波动。

　　2、物价数据由降转涨

　　截图来源：妙想

　　国家统计局城市司首席统计师董莉娟

　　6月，CPI由降转涨主要受工业消费品价格有所回升影响。数据显示，工业消费品价格同比降幅由5月的1.0%收窄至0.5%，对CPI同比的下拉影响比5月减少约0.18个百分点。影响PPI环比下降的主要原因有三个：一是国内部分原材料制造业价格季节性下行；二是绿电增加带动能源价格下降；三是一些出口占比较高的行业价格承压。

　　研究部首席宏观分析师张文朗

　　非食品项中，汽油价格止跌回升，以旧换新政策持续推动家用电器等消费，服务消费呈现温和复苏状态。

　　东方金诚宏观首席分析师王青

　　6月CPI同比由负转正，主要推动力量是当月蔬菜价格同比降幅显著收窄，以及6月国际原油价格上冲带动国内能源价格同比由负转正。另外，国内促消费政策发力，对汽车、家电价格形成支撑。上半年CPI累计同比为-0.1%，处于明显偏低水平，表明当前国内物价水平稳中偏弱，其中消费需求不足是主要原因。这为下半年货币政策继续降息、财政政策持续加力促消费扩投资，有力对冲外部波动提供了充分的政策空间。在国际油价回升背景下，6月PPI环比跌幅与上月持平，同比跌幅进一步扩大，主因受国内需求偏弱而供给充足影响，煤炭、钢材、水泥等能源和工业品价格加速下行，另外，受关税政策和外需放缓影响，部分出口导向型行业价格下行压力加大。我们判断，7月PPI环比将延续下跌，但跌幅有望小幅收敛，同比跌幅仍将在-3.6%左右。

　　固定收益部

　　6月通胀数据喜忧参半，国内有效需求偏弱以及国际贸易争端扰动持续，下半年CPI读数可能仍会出现反复，PPI触底企稳仍待企业预期修复。近期财政部部署三季度超长期特别国债发行时间前置，叠加后续第三批消费品以旧换新资金下达和新型政策性金融工具落地，或对我国内需增长形成有效支撑。此外，7月1日中央财经委会议提出“治理企业低价无序竞争”，行业竞争“反内卷”政策加力推进也有望助推物价水平温和回升。

　　3、黄金继续飙

　　招联首席研究员董希淼

　　黄金作为非主权信用储备资产，不受单边制裁影响，能够有效对冲美元等单一货币风险，优化外汇储备结构。在美国发动‘关税战’‘贸易战’之后，全球经济不确定性增强、美元信用继续弱化，黄金作为战略储备的配置价值不断提升。此外，黄金具有高流动性特质，可以作为国际支付体系的稳定保障，有助于增强主权货币信用。尽管中国央行已连续8个月增持黄金，但与部分发达经济体相比，我国黄金储备规模仍有较大差距，仍有可能继续增持黄金。

　　首席经济学家夏磊

　　从货币视角看，黄金是一种“超主权货币”，动荡时代货币属性更明显。从债务视角看，黄金与全球债务余额总量变化同频。从信用视角看，美元信用松动，避险需求正在成为新的定价力量。从资产配置视角看，黄金作为一种独特的资产，在多元化投资组合中不可替代。黄金市场复杂多变，源于其货币、商品和金融多重属性的动态交织，同时深受全球经济周期波动、地缘政治、各国货币财政政策、市场情绪等影响。这些因素在全球经济政治环境中相互作用，共同构成了黄金价格波动的底层逻辑，塑造了黄金这种特殊资产的运行轨迹。

　　全球首席经济学家管涛

　　美元信用危机和美国例外论破产，黄金再货币化进程延续，有可能成为下阶段支持国际金价进一步上涨的动力。需要指出的是，本文所谓黄金再货币化不是指重回金本位，而是指全球官方和私人投资都有可能重新增加黄金的持有。因为尽管美元信誉下降，但其他主要国际货币也没有形成对美国明显的综合优势。事实上，2022年以来，美元指数仍运行在100左右的强势区间，而金价已经翻番。当然，影响资产价格的因素很多，如美联储降息预期摇摆、地缘政治风险减弱，都有可能压制金价表现。同时，20世纪70年代金价涨势惊人与当时的美国经济滞胀有关。当前美国乃至世界的通胀中枢有可能抬高，但高通胀的概率依然偏低，黄金作为抗通胀资产的效用有限。