【财经分析】基本面环境依旧友好 “债牛”行情短期延续

　　近期，债市收益率延续震荡下探格局。

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　　分析人士指出，随着国内经济金融数据的陆续公布，考虑到新增人民币贷款、M2、M1等关键指标依旧表现弱势，且贷款余额及狭义社融的增长速度继续下滑，流动性梗阻问题依然萦绕不散，则各机构风险偏好的下降趋势仍将延续，这也将支撑债市继续演绎“一枝独秀”行情，即表现显著优于A股、商品等风险资产。

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　　短期“债牛”未尽

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　　在业内人士看来，“债牛”行情的演绎与经济金融数据的内涵式发展状态息息相关。

　　可以看到，央行近日公布的最新数据显示，2024年前五个月社会融资规模增量累计为14.8万亿元，比上年同期少2.52万亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加10.26万亿元，同比少增2.1万亿元。

　　不仅如此，2024年5月，新增人民币贷款9500亿元，同比少增4100亿；5月末，广义货币（M2)同比增长7.0%，增速比上月末低0.2个百分点，延续2023年年初以来持续下降趋势，也低于2021年最低增速；狭义货币（M1)同比下降4.2%，降幅较上月末扩大2.8个百分点。

　　“显然，在政策应对有效需求不足，着力推动经济回升向好的背景下，金融数据告别了过去外延扩张的状态。”固收分析师孙彬彬指出，“这也是促使市场主体配置偏向于低流动性资产的重要因素之一。”

　　据国家统计局6月17日公布的数据，2024年5月规模以上工业增加值同比实际增长5.6%，4月为6.7%；1月至5月，全国固定资产投资同比增长4.0%，1月至4月为4.2%。

　　降息预期升温

　　在经济基本面呈现出结构性弱复苏的状态下，记者注意到，当前市场中关于“降息”的预期有所升温。

　　“我们认为，目前降息存在一定必要性。”在研究所宏观联席首席分析师肖金川看来，“首先，面对原材料涨价，中下游企业经营压力加大，眼下降低中下游企业成本较为迫切。5月PPI分项数据再度验证了企业经营的困境——即原材料行业价格涨幅居前，环比上涨0.9%，而加工业环比仅仅上涨0.1%，生活资料仍然环比下跌0.1%，原材料和加工业二者差值高达0.8%，与生活资料价差达到1.0%，上下游价格分化是支持降息的重要逻辑。其次，在房贷利率下限取消之后，部分地区的房贷利率降至3.15%，与1年期LPR利率（3.45%）已形成倒挂，而1年期LPR利率显著高于同期限信用债收益率，这意味着中小企业的短贷利率尚处于相对偏高水平。再者，降息有助于引导居民存量房贷利率下调预期，减少居民提前还贷压力。”

　　值得一提的是，此前进行的债市调查显示，有57%的受访者判断，如果要实现5%的经济增速目标，货币政策需进一步发力，降息、降准幅度加大。

　　“回到债市层面，考虑到‘资产荒’格局的延续，个人认为，金融息差仍会持续压缩。”一位券商固收部门负责人在接受记者采访时称，“今年超长债利率下行较快，本质上也是一种压缩息差的体现。向后看，若存款利率和房贷利率继续下行，那么长期和超长期债券利率也会随之下行，息差仍有压缩空间。”

　　来自中金公司的研究观点亦指出，在地产维持弱势、工业品价格走弱、“资产荒”延续、贷款利率下行等因素的推动下，国内债券利率下半年将进一步回落，在短端利率下行空间暂时没有打开的情况下，期限利差可能会进一步压缩，10年期国债收益率有望降至2.19%至2.3%区间。中长期来看，随着基准利率和短期货币市场利率回落空间的打开，整体利率下行空间也会进一步打开。

　　根据上述调查，有近半数（46%)的投资者认为，今年10年期国债收益率的最低点会落在2.2%；36%的受访者认为最低或降至2.1%及以下。

　　建议择机布局

　　“目前，流动性梗阻现象映射在资产配置上就是持续性的risk-off，利率债应该还是占优资产。”一位券商交易员向记者表示，“短期内，若流动性梗阻无法解决，则利率债行情仍可持续演绎。综合考虑多方因素，个人建议各机构在慎赌超长期限利率债的背景下，仍可保持中性久期。”

　　“展望下半年，宏观图景和政策发力若无超预期变化，对应经济修复延续波浪式运行、资金面维持平稳均衡、机构欠配压力仍强，在此情形下，我们预计‘债牛’未尽。当然，届时扰动因素可能增多，建议各机构重点关注实体融资需求、地产领域、以及价格信号等方面的边际变化。”民生研究院固定收益首席分析师谭逸鸣称，“具体到债市布局层面，三季度，利率整体或延续区间震荡格局，此时利率拉久期的性价比有限，票息策略和品种选择或是关键，同时可保持适度杠杆；四季度，债市面临的环境料好于三季度，届时债市利率仍有进一步下行空间，拉久期策略或相对占优。”

（文章来源：新华财经）